吴迪：美国的超级野火和中国金融危机

由 hdwater 周三九月 23, 2015 12:32 pm

最近阅读了福山在《外交事务》杂志上的一篇名文《正在腐朽的美国》，惊觉其中的一段美国往事，很能说明目前中国陷入的债务危机有多严重。
美国林务局曾经是一个非常高效的政府机构，然而1910年的爱达荷超级野火火灾改变了一切。那场火灾烧毁了300万英亩左右的林地，造成了至少85人丧生。此次火灾震动朝野，自此美国林务局就开始把主要精力，从伐木管理转移到了扑灭野火上来。可怕的是，没有人意识到野火在林区的生态平衡中扮演着重要的角色，这些野火对于维护美国西部的林区生态健康至关重要。比如有些耐阴的林木，如果没有野火定期的来清理一下，就会过分增长。美国林务局数十年如一日地压制野火，使得许多林区树木密度过大，一片片面积巨大的森林，因此长成了超级火柴盒，一旦起火，破坏力惊人。这一切终酿苦果，如今美国每年用来扑灭野火的费用高达200亿至1250亿美元之巨，美国成了超级野火频仍的国家。
经济衰退就像野火，定期出现，把那些庞氏融资或是投机融资的经济体毁灭掉，如果拼命压制经济衰退，就像拼命压制野火，最后就会酿成超级野火。2008年全球金融海啸爆发的时候，中国本来要陷入经济衰退的，但被中国政府用4万亿经济刺激计划阻止了，结果中国眼下将要面对的债务危机，会是所有金融危机中最厉害的一种——超级去杠杆化。超级野火就是超级去杠杆化的完美比喻。

超级去杠杆化是一个实证经济学的概念。从历史经验来看，如果一个国家的银行总资产对GDP（国内生产总值）的占比增速过快，达到了前所未有的高度，这个国家就极有可能发生超级去杠杆化。债务融资分为三种：对冲、投机、庞氏。对冲融资，其收入可以支付本息。投机融资，短期内收入只能偿还利息而不能偿还本金，必须债务展期。庞氏融资，收入连利息也还不上，债务不断叠加，必须再融资或变卖资产/抵押物。超级去杠杆化的触发点，就是经济体融资活动中，投机融资和庞氏融资比重相当大；当这个比重达到一个临界点，资产/抵押物价格会出现大面积大幅度的跳水（Haircut），坏账大面积产生，信用/债务链条全面断裂，银行遭受重创，金融危机全面爆发。实证经济学就像老中医号脉一样，超级去杠杆化就是给目前中国经济号脉的结果。在2008年到2012年间，中国银行总资产的GDP占比，从201%飙升至257%，增速惊人，且达到了前所未有的水平。另，根据美国《利率观察家》半月刊的数据，从2008年底到2013年第三季度，中国银行业资产负债表规模，增长了15.1万亿美元（美国银行业资产负债表规模，同期增长2万亿美元左右，远低于中国。中国在疯狂加杠杆，美国在积极去杠杆），比整个美国银行业的资产负债表规模（14.6万亿美元）都大。而美国的GDP是16.7万亿美元，占全球GDP的约25%；中国的GDP是8.9万亿美元，占全球GDP的12.2%；在这种情况下，中国的银行业资产却占到了全球GDP的33.1%。以史为鉴，1994年当日本经济如日中天的时候，其GDP的全球占比达到了17.9%的峰值，与此同时，日本银行业资产对全球GDP的占比，也达到了27.3%的峰值。再往后就是失去的20年。

未来中国的银行总资产与GDP占比需要显著降低，至少需要回到200%附近，这将给资产价格和宏观经济带来巨大的通缩压力，银行业乃至整个金融业将会陷入空前危机；中国的五大银行最坏也有国家注资纾困，其他银行可能不少要香消玉殒，存款保险将派上大用场。
更为可怕的是，作为中国最重要的融资抵押物，房地产也开始步入萧条。根据中国国家统计局数据，2014年住宅新开工面积较2013年下降14.4%，这是过去十几年所没有过的现象。今年1月中国最主要的70个城市新房均价比上个月下跌0.4%，这是新房均价连续九个月下跌。房地产的融资环境也在急剧恶化，比如佳兆业集团的债务违约，就使得信托基金大幅度压缩房地产相关的信托产品。根据麦肯锡的最新研报，中国有接近一半的债务都与房地产有关，因此房地产危机势必引发巨大的金融震荡。中国的情况，完全是按照实证经济学里的超级去杠杆化的剧本在演。
国际清算银行在2012年6月发布了泰勒（Alan Taylor）教授的研报《超级去杠杆化》，可以说是关于债务危机的最经典的实证经济学文献。泰勒教授对现在14个发达国家，在过去140年的经济数据进行了分析，发现国内银行信贷超常增长，并达到前所未有的高度，是造成经济大萧条（超级去杠杆化）的最重要原因。泰勒教授这项研究的地缘范围和时间跨度，在同类研究当中是罕见的。

马基雅弗利说过：“不管谁想看到未来，都应该在历史中寻找迹象，因为人类事件总和过去的相仿。这是因为人类过去是，依然是，仍将是由相同的情感组合驱动，因此他们无可避免地将重复自己。”泰勒教授的研报让我深受震撼，透过过去100多年的经济史，我看到中国在迈向债务悬崖。中国一片片巨大的债务森林，已经长成了超级火柴盒。一旦超级野火窜烧起来，传统救火措施，降息、降准等等将全面失效，中国经济将全面驶向未知的危险海域。

作者是中国的经济研究学者